一個數字震驚了所有關注中國AI賽道的人：MiniMax的空頭部位已高達其流通股的20%。
這不是一家深陷醜聞的生技公司，也不是財報暴雷的夕陽產業。這是中國最頂尖的AI模型獨角獸之一，在今年初風光掛牌港股後，如今正面臨資本市場最殘酷的審判。同一時間，智譜AI（Z.AI Co.）的空單規模也寫下歷史新高，達到178,900股。市場用真金白銀投票，告訴我們一件事：這波AI狂潮的派對，或許比我們想像中更早進入到「誰是裸泳者」的階段。
就在兩家公司即將發布財報的關鍵時刻，做空交易量的激增，早已不只是單純的獲利了結。它像是一記警鐘，敲響在每一個持有中國AI概念股的投資人心中。
表象：風光上市背後的巨大裂縫
把時間倒轉回幾個月前。智譜AI與MiniMax在香港掛牌時，那股熱潮幾乎讓人以為「中國版OpenAI」的時代已經來臨。股價衝上高位，媒體追捧，分析師報告滿天飛。但資本市場的記憶力從來不比金魚長多少。截至最新數據，兩家公司股價均已從歷史高點大幅回落，留下了一批在高崗上站崗的散戶，以及虎視眈眈的空頭大軍。
根據S&P Global的數據，這股看空情緒在今年6月推升相關交易量創下新紀錄。智譜AI的空單規模達178,900股，總市值約4.3億港元；MiniMax的空單則高達239,700股，價值約1.41億港元。這些數字不只是冰冷的統計，它們代表的是市場對於「高估值與未來成長前景」這組關鍵字，已經產生了嚴重的信任危機。
說真的，AI模型公司到底該怎麼估值？這問題從去年困擾到現在，沒人能給出標準答案。但空頭們顯然已經用行動表達了他們的立場：你吹你的技術突破，我放我的空單。
真相：閉鎖期解禁，一把懸在頭頂的利刃
如果我們只看空單比例，可能會誤以為這純粹是基本面的問題。但資本市場的老手都知道，籌碼結構往往比故事本身更致命。
分析人士點出，MiniMax即將在7月迎來股票閉鎖期解禁。白話文來說，就是那些早期投資人、創辦團隊手上的股票，終於可以拿出來賣了。高達65%的已發行股份將釋出至公開市場。這意味著什麼？意味著供給量瞬間暴增，也意味著借券放空的籌碼變得不愁沒貨。
一位不具名的外資對沖基金經理人私下表示：「這不是看衰AI，這是在玩一個供給與需求的數學遊戲。當你知道接下來有六成五的籌碼要倒出來，你不會想先跑嗎？」
「當閉鎖期解禁遇上財報公布，這就像是把一個不會游泳的人丟進深海，還告訴他鯊魚就在附近。結果不是能不能活下來，而是你能撐幾分鐘。」
換個角度想，這也解釋了為何智譜AI的空單比例（約6%）遠低於MiniMax。不是因為智譜AI比較優秀，而是因為它的籌碼結構相對穩定，至少還沒到「海水退潮」的程度。但話說回來，一旦市場情緒被點燃，誰也無法保證下一個被狙擊的會不會就是它。
各方角力：一場不對稱的戰爭
現在的局勢，有點像是一場三方博弈。一方是手握重金、等著看財報笑話的空頭；一方是公司派，急著在財報電話會議上講出漂亮的故事；還有一方則是夾在中間、看著股價起伏焦慮到睡不著覺的散戶。
有趣的是，中國官媒日前才剛自揭中國AI產業的四大硬傷，包括核心演算法落後、算力瓶頸、變現困難、以及人才短缺。在自己人都不看好的情況下，你要怎麼說服華爾街那些嗜血的禿鷹手下留情？
「市場現在不是在問『你們的模型有多強』，而是在問『你們的現金流能撐多久』。這兩個問題的答案，決定了接下來的股價會在天堂還是地獄。」
從產業面來看，中國AI市場的內捲早已不是新聞。從DeepSeek號稱成本最低，到Kimi K3在日美合作調查中排名第六，每一家都在搶「開源模範生」的頭銜。但問題在於，當每家都說自己性能逼近美國頂尖模型時，客戶只會問一句：「所以呢？你要怎麼幫我賺錢？」
如果我是這兩家公司的IR（投資人關係）部門，我現在應該正在瘋狂地打電話給所有持股超過1%的機構投資人，拜託他們在財報前不要賣。但現實是，當65%的股份即將解禁，這種電話再多也打不完。
深層影響：這不只是兩家公司的戰爭
這件事的後續影響，絕對不只是智譜AI和MiniMax股價上沖下洗那麼簡單。它對整個中國AI新創的募資環境，會產生連鎖效應。
試想，如果你現在是一家還在B輪、C輪的中國AI公司，看到兩位老大哥在資本市場被當成提款機，你還有勇氣喊出高估值嗎？創投們還會願意用「中國的OpenAI」這種故事來買單嗎？接下來的12個月，中國AI產業恐怕會迎來一波估值修正的陣痛期，那些體質不夠強壯、故事不夠動人的公司，將在這場資金寒冬中被淘汰。
對一般人來說，這或許只是新聞上的一則財經消息。但如果你有投資任何科技ETF、或者手上持有相關供應鏈的股票，這些空單數據就是一個重要的先行指標——它告訴你，聰明錢正在往哪個方向移動。
未解之問：誰能笑著走出這個夏天？
財報還沒公布，勝負尚未分曉。但可以確定的是，這兩家公司的管理層即將迎來掛牌以來最嚴峻的一次大考。
市場要的已經不只是「我們的模型參數又變大了」這種行銷話術。他們要的是具體的變現路徑、客戶續約率、以及——說白了——你能不能在不燒錢的情況下活下來。如果財報數字不如預期，那股價的下修空間，恐怕比我們想像中還要殘酷。
話說回來，這也未必全是壞事。泡沫擠一擠，留下來的才是真正有價值的公司。只是在那之前，我們都得先經歷一段顛簸的旅程。
你覺得，在65%籌碼解禁的壓力下，MiniMax的經營團隊能端出什麼樣的成績單來安撫市場？還是說，這波空頭狙擊才剛剛開始？
編輯觀點： 智譜AI與MiniMax遭空頭狙擊，表面上是籌碼問題，骨子裡卻是市場對中國AI商業模式的一次總體檢。當「技術自主」的題材逐漸鈍化，華爾街開始用更務實的眼光檢視現金流與獲利能力。我認為，未來兩季將是中國AI公司「去泡沫」的關鍵期，投資人應優先選擇那些手握現金、客戶結構分散、且非單純依賴政府標案的公司。至於閉鎖期解禁，短期波動難免，但若財報能優於預期，反而是長線投資人撿便宜的機會。重點只有一個：別跟趨勢對作，也別在刀子落下時伸手接。
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【行動呼籲】 接下來的兩週，請密切追蹤這兩家公司的財報發布時間。如果你手上有相關持股，建議提前設定好停損點；如果你是空手觀望，不妨把這次事件當成一個絕佳的學習案例——觀察市場如何解讀財報數字、籌碼變化如何影響股價，這些經驗比任何技術分析課本都來得真實。歡迎在下方留言分享你的看法，或者把這篇文章分享給正在投資AI概念股的朋友，提醒他們：在AI的世界裡，技術很重要，但現金才是王道。
本文改寫整理自公開新聞來源，原始報導由科技新報發布。
常見問題 FAQ
空頭部位20%代表什麼意思？這數字很嚴重嗎？
非常嚴重。一般個股的空單比率超過10%就已經屬於高度被看空，20%代表市場上有大量投資人押注股價會下跌，通常伴隨高波動與軋空風險，屬於極度警戒訊號。
閉鎖期解禁對股價一定是利空嗎？
不必然，但多數情況下是短線利空。閉鎖期解禁代表大量籌碼可以賣出，供給增加確實會造成賣壓，但如果公司財報亮眼或有大戶承接，股價反而可能利空出盡後反彈。
現在還可以進場買這兩家公司的股票嗎？
不建議在財報公布前與閉鎖期解禁前夕貿然進場。高空單比率代表風險極大，若無避險工具或充足資金，散戶此時進場如同摸黑走鋼索，建議至少等財報數字明朗後再評估。
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